Queda de juros ajuda a mudar perfil da dívida

A queda acentuada das taxas de juros está permitindo ao Tesouro Nacional melhorar o perfil da dívida mobiliária mais rapidamente que o previsto. O consenso de que os juros continuarão em declínio reforça o apetite dos investidores por papéis de rentabilidade prefixada. Assim, o Tesouro aumentou a venda de títulos de prazos mais longos, sem pressão de alta nas taxas. Estudo de Marcelo D"Agosto, do blog "O Consultor Financeiro", no portal do Valor, mostra que do total de títulos vendidos nos leilões deste ano, 67% foram papéis prefixados. E, entre estes, 47% foram títulos de vencimentos mais longos (LTNs de quatro anos e NTN-Fs de dez anos).

A forte queda das taxas de juros abriu uma janela de oportunidade para o Tesouro Nacional melhorar o perfil da dívida mobiliária de forma mais acelerada do que o previsto. A aposta consensual de que os juros continuarão em queda nos próximos meses e que testarão níveis históricos já no fim de maio reforça o apetite dos investidores por papéis de rentabilidade prefixada.

De olho nessa demanda, o Tesouro vem reforçando a venda de títulos de prazo mais longo, sem provocar uma pressão de alta sobre essas taxas. Ao contrário, o rendimento pago vem caindo - contrariando o comportamento clássico desse mercado, que sempre exige prêmios mais elevados quando o Tesouro busca alongar o prazo dá dívida.

Este ano, a LTN com vencimento em 2016 foi vendida nos leilões semanais à taxa média de 10,60% ao ano - ligeiramente acima da média da taxa Selic no período. Em 2011, a LTN de prazo equivalente foi arrematada pelos investidores à taxa média de 12,80% - também um pouco acima da Selic média naquela ocasião.

O volume vendido de prefixados de longo prazo, no entanto, foi expressivamente maior. Do total de títulos comprados nos leilões neste ano, 67% foram papéis prefixados - LTNs e NTN-Fs, segundo estudo elaborado pelo economista Marcelo D"Agosto, do blog O Consultor Financeiro, do portal do Valor. Para se ter uma ideia, em igual período do ano passado e de 2010, os prefixados responderam por 55% das vendas.

Neste ano, do total de prefixados vendidos, 47% foram títulos do vencimento mais longo - LTNs de quatro anos e NTN-Fs de dez anos. Em igual período de 2011, esses papéis responderam por 16% das colocações e, em 2010, por apenas de 9%.

Não há dados disponíveis sobre quais são os investidores que participam desses leilões. Mas, a julgar pela característica dos papéis, é possível supor que há estrangeiros ampliando sua fatia. As NTN-Fs, mais longas e com pagamento de cupom semestral, são as preferidas dos chamados não residentes. No último relatório da dívida mobiliária, esse grupo já detinha 12,12% do estoque de títulos em março, ante 11,88% em fevereiro. "A forte demanda do estrangeiro pelo bônus externo emitido em reais, com vencimento em 2023, confirma que a participação desses investidores na dívida brasileira é crescente", diz um especialista.

Mas há também uma participação relevante de investidores domésticos nesse alongamento de prazo. Isso se prova pela forte demanda do mercado pelas LTNs - mais curtas que as NTN-Fs e normalmente preferidas pelos locais por pagarem os rendimentos somente no final. No último leilão, realizado na quinta-feira passada, um terço do volume vendido, ou 2 milhões de papéis, foi de LTNs de quatro anos. A demanda forte permitiu a queda do rendimento desse título: o Tesouro pagou um prêmio de cerca de 13 pontos acima do DI de prazo equivalente, ante 15 pontos no leilão anterior.

Ao reforçar a venda de papéis mais longos, o Tesouro caminha para antecipar o cumprimento das metas do Plano Anual de Financiamento (PAF) - sem, contudo, superar o limite estabelecido por ele. O objetivo é que os prefixados fiquem entre 37% a 41% do total da dívida.

Esse movimento tem um preço. Nos últimos 12 meses, o custo médio de financiamento da dívida pública mobiliária interna foi de 12,12%, superior ao observado nas LFTs, de 11,44%. Foram os papéis prefixados que jogaram a média para cima. Mas, ainda assim, esse esforço tende a produzir benefícios ao Tesouro, pois garantirá maior estabilidade à gestão da dívida no longo prazo.

O ambiente externo fragilizado pela crise da zona do euro e pela perspectiva de crescimento global baixo ajudam o Tesouro nessa empreitada. Afinal, faltam alternativas de investimentos atraentes pelo mundo. Nos Estados Unidos, os papéis de até dez anos pagam juros negativos e, na Europa, a preservação do valor do euro corre riscos crescentes. Nesse cenário, a chance de uma fuga de capitais do Brasil é muito remota.

Mas é a disposição explícita do governo em buscar juros historicamente baixos que deu fôlego a esse movimento de alongamento nas últimas semanas. Ao mudar as regras de rendimento da caderneta de poupança, o governo deixou claro que quer ter espaço para reduzir ainda mais a Selic, hoje fixada em 9% ao ano. Ninguém sabe qual é o piso para a taxa. Assim, na dúvida, o mercado corre para garantir algum prêmio.

E é justamente no cenário doméstico que está o principal risco para a continuidade desse ambiente positivo para o Tesouro. Para especialistas, apenas uma piora das expectativas para a inflação é que poderia tirar o apetite do investidor por títulos prefixados e, principalmente, pelos de longo prazo. "E esse risco está no cenário", afirma o economista-chefe da CM Capital Markets, Darwin Dib. "Ninguém sabe, neste momento, qual é o juro neutro no Brasil. Por isso, a velocidade com a qual o Banco Central está reduzindo os juros é preocupante e faz com que o nosso cenário base inclua uma surpresa negativa com a inflação", conclui.